如何看待股权分置改革

张承惠，1957年出生于上海市，1994年获中国社会科学院研究生院投资系投资经济专业经济学博士学位。现任国务院发展研究中心金融研究所副所长、研究员，享受

记者：经国务院批准，中国证监会4月29日宣布启动股权分置改革试点工作。紧接着，在5月9日“五一”节后首个股市开盘日，证监会就推出了三一重工、清华同方、紫江企业和金牛能源这四家上市公司股权分置改革试点方案。你认为此次股权分置改革试点的意义何在？

张承惠：股权分置问题，作为历史遗留的制度性缺陷，在诸多方面制约我国资本市场的规范发展和国有资产管理体制的根本性变革。而且，随着新股发行上市不断积累，它对资本市场改革开放和稳定发展的不利影响也日益突出。如继续搁置这一问题，会进一步硬化已经扭曲的市场结构,使问题越积越多,加大改革的难度。可以说股权分置早改早主动。当然，解决股权分置是发展中国资本市场的必要条件但不是充分条件。也就是说，尽管解决股权分置问题并不能解决中国资本市场的所有问题，也不能保证股市就此进入太平盛世，但不解决这个问题，意味着股市将永远保持着先天缺陷，也永远不可能得到健康发展。

记者：那么具体说来股权分置的弊端何在？

张承惠：在当年的社会、政治环境中，如果不采用股权分置，可能中国的两个证交所根本就不可能诞生。在这个意义上，股权分置的存在有着其客观必然性。但股权分置的弊端是十分突出的：

第一，扭曲了证券市场的价格形成机制,破坏了市场机制，使得市场配置资源的效率下降。非流通大股东在上市、配股、增发这一系列过程中，仅用少量原始出资，就可以将大量流通股东的真金白银圈入自己囊中，使股票市场事实上成为一个“圈钱陷阱”，不同的股东不能真正实现“同股同资同权同利”，市场经济的公平原则遭到了破坏。

第二,造就了中国股票市场的高投机性。在现有圈钱模式下发行的股票，可以说没有一家上市公司的股票具有投资价值，没有一个战略投资者能够从长期持有股票中获益，这样的市场必然充满了投机。在恶性炒作下，劣质股票的价格会远远高于优质股票，由此导致资本配置效率大幅降低甚至出现“逆向流动”。显然，这种“劣胜优汰”的市场机制只会给中国的市场经济带来越来越大的破坏。

第三，扭曲了大股东行为。由于大股东的股票是不流通的，也没有真正的市场价格，大股东与小股东的价值取向完全背离，股票价格与上市公司价值完全脱离。导致大股东根本没有动力去劳神费力搞好经营以回报普通投资者，上市公司沦为少数大股东的“抽水机”，“内部人”控制和违规活动泛滥就成为必然的结果。

第四，为权力部门提供了设租机会。由于是否给予股份公司上市的“入场券”和上市公司的股权结构均由政府决定，上市公司从组建的一开始就充满了行政色彩。加之股票市场已经蜕变为最好的“圈钱”场所，无论企业业绩如何，只要能获得上市机会即可获取大量资金，这样的掠夺机制必然会刺激无数的企业不惜代价地争取上市。而受各种复杂的利益关系左右，地方政府也在这一过程中不遗余力地支持本地企业。这种行政权力与市场需求的结合必然会产生大量设租、寻租现象，使股票市场成为权钱交易的场所。

记者：此次进行股权分置改革,你认为要达到怎样的效果才算成功？

张承惠：从宏观上，股权分置改革的目标是重构市场制度，完善价格形成基础，为其他各项改革的深化和市场创新创造条件，促进资本市场的长期稳定发展。评价改革得失要看其实施过程是不是符合“三公”原则，运行机制是不是体现了市场规律，改革成果是不是体现为资本市场功能的更有效发挥。

从微观上，改革的目标是完善公司治理结构和资本运营机制。解决股权分置问题将改变非流通股股东与流通股股东利益取向不一致的公司治理状况，有助于巩固全体股东的共同利益基础，促进上市公司治理进一步完善，减少公司重大事项的决策成本，同时，有利于高成长性企业利用资本市场进行并购重组，有利于从整体上提高上市公司的质量，增强社会公众股东的持股信心。当然，要真正实现预期的公司治理目标，还需要不断完善上市公司监管的法律、法规，切实加强上市公司实际控制人和高管人员的诚信建设，积极发挥独立董事作用等诸多方面的有效配合。

记者：你认为在改革中还应注意哪些问题？

张承惠：我认为需要注意的问题有三：一是切忌闭门造车，要尊重市场各方的意见,少用主观的行政意志作判断；二是要真正从促进资本市场发展的大目标、大战略出发，避免在进行改革程序、原则设计时人为增加垄断,保护少数机构的利益；三是在方案决策中要真正体现公平公正公开原则,制定科学的股东投票机制。特别要考虑到广大中小股东专业知识不足、极其分散等特点,提出真正反映股民意愿的投票方案。改革的大方向决定后,改革的细节就直接决定改革的成败。在改革的细节中要充分尊重市场规律,股权分置改革才能最终成功。